在刚刚结束的第十四届全国人大二次会议上，新任证监会主席吴清的发言为资本市场未来发展定下了基调：强监管、防风险、促发展。A股市场开年至今的表现也一路向上，给予了广大机构和投资者更多的信心，也吸引大家更多的参与到市场中来。今年的市场能否延续开年的表现？今年的投资机会将会出现在哪里？本期《私募荟》我们一起来为大家解密。
圆融投资基金经理王将先生，曾就职于证券公司研究所、大型国企投资部，2020年加入圆融投资。擅长中观研究、行业比较研究和景气度投资，有10年证券市场实盘经验。
立心资产基金经理赵磊先生，华东师范大学财经学院客座导师；1999年入市，8年职业投资经历；坚定奉行价值投资理念，荣获2024第十八届私募金排奖TOP50私募基金管理人；管理产品获得2023年下半年主观多头冠军及2023年9月主观多头冠军。
1、当前市场环境对A股投资影响几何？
圆融投资基金经理王将先生：在这个市场环境，我想可能通过不同的时间周期，可能偏中短一点的，还有偏中长一些的。
从短期这个维度上来说，从它运行的节奏上来说，我们看到1月份的一些关于非基本面的因素，对于这个市场稍显意外的一个冲击，其实市场在节后，尤其2月份以后，当市场的流动性冲击过去之后，首先走的是一个偏于超跌反弹的修复的一个行情，因为在经过1月份下跌之后，它出现了大量的洼地。那所以说市场最近的这一个月的上涨，它第一个部分就是整体性的超跌反弹的修复，这部分是人人有份，就是基本上是大部分的行业是多多少少是有参与到的，我觉得这是第一部分。
第二部分上涨可能来自于基本面的一个考量，基本面的考量里面使得它又分成两部分，一个是关于景气度的这一部分，在今年开年以后它还是形成了一个相比于去年四季度的一个相对向上的加速的态势。然后第二在另一端，就是关于大家对于这个经济增长失速这一点的看法，在一个比较相对悲观的一个预期的之下，可能大家对于一些高分红公益事业，高股息的这部分的一个追捧，所以形成了这两股上涨。所以说我们倾向于短期的话，实际上它是有可能有一个震荡的整理的一个态势，这是一个短期的一个观点。
然后对于中期来说，我认为这个行情其实它还是能够去类比一个2019年或者2013年一个行情，如果说我们去类比19年的话，它也是当各种不利因素集聚在一起之后，造就了2018年的深度下跌。实际上行情现在类比于19年一季度，它是有一个共同点，它上涨的估值起点相对来说还是比较低的，所以说它很有可能就是当市场过去几年充分消化了前期的一些。当所以我觉得在中期来说，可以去类比19年的3、4月份的一个阶段。
在长期的话，我们也是有一个环境上的一个特殊性，这个环境特殊性就是它来自于我们经济增速换挡的这样一个特殊性，因为往年过去在过去的几轮，这个行情的跌跌宕起伏当中，人们不得不考虑的一个地产周期的影响，但在这一轮的话，我个人认为就是说地产周期这一块的向上的这部分的波动不宜太过于乐观。我们接下来的整个市场的更多的驱动量还是可能来自于一些偏新产业以及在一些传统行业当中的局部性的一些结构性的优化，以及这种竞争格局的优化以及供需的阶段性错配。
这是我对于中长期的一个结构性的主线性的判断，但是对于大方向上，我们一直来说，在现在这个位置我觉得是比较乐观的，因为市场现在还虽然说现在面临一个经济的增速换挡，可能短期来说看起来经济增速不会太高，但是我们仍然就是现在还有两个潜在的红利，其实没有释放。一个是我们自己寻找到自己的一个新的经济增长点的这样一个红利。我们其实在虽然在有一些产业上看起来可能我们竞争力强的头部企业看起来没有那么多，但是我们对于你比如说像这个AI这个行业，虽然头部企业可能看起来像华为这样的企业量级的企业可能不是很多，但是它对于整个产业链的深度的参与是足够的，所以它也能够去分享这个新经济，全球新的产业趋势的成果，从而能够帮助我们在这个换挡期找到我们新的经济增长点，我认为这是第一个未还未释放的红利。
那第二个未释放的红利就是我们的市场在经过不断的这种摸索验证之后，也发现了我们这个市场可能虽然在增加，也不断的有增加一些新的形态，像各种量化的一些形态，像不断的也有一些机构化的一些趋势，但是我们也发现一些不成熟的点，那么在当这个监管部门也是有了一些更多的认知后，其实我们市场，接下来我认为接下来五年五到十年会是一个制度红利释放的时期，所以这也是一个潜在红利。所以综合来说。我的看法可能短期可能确实有一个震荡休息的需求，但是中长期的话，我个人是比较乐观的。这是我对环境的一个大概的看法。
立心资产基金经理赵磊先生：首先，我认为市场环境可以分为两类。第一类是股票市场环境，我们现在的A股的二级市场的环境，第二是整个的经济环境。
我们先说第一个股票市场环境，因为我们经历了2022年，还有2023年两年时间的大幅的调整，再加上今年1月份的这次暴跌，现在市场情绪的已经释放的比较充分了，我们认为今年是应该会有所缓和。因为我们看股票市场，首先股是股权，票是股权的票据，市场代表的是交易就是交易的场所。那么这里面股和票是不会发生改变的，因为股票背后代表的是上市公司，背后就是一门生意，它这个生意模式是不会发生变化的，变化的是市场。
因为市场代表的是交易，每天每时每刻都在变化，市场情绪它是交易的结果的一个直接反映。我们投资的本质其实就是去预测未来。那预测的基础是不变的，你要么是趋势不变，要么是规律不变，所以这样你才能够去获得正确的正向的收益，否则也是一个赌概率的事。因此，我们在这件事上会更加的关注于生意本身，关注于上市公司它的本身，因为是代表了市场当中不变的那一部分。市场情绪它是随着交易而变化，那如何根据这种变化的东西来去预测未来我觉得对大多数人来讲是一种挺大的挑战。
第二，在我们讲经济环境，目前，我们的经济是在整个经济的周期当中还没有出现特别明显的趋势性的拐点。这两年大家也能够感受到生意不太好做。因为行业的种类是非常繁多的，那它不可能是同时都好，或者是同时都坏。它每一个行业也都会有自己的供需周期自己的库存周期，它的节奏也是不一样。一旦未来需求得到了释放，它的拐点也就会很快地到来。但是有的行业其实产能是刚刚完成大规模的扩建，那现在还正在处于激烈的厮杀的阶段，这类行业，它的风险性就会偏高，它距离所谓的拐点还早着。
我们去年讲过一个概念，就是市场的底部，我们认为是分为资产底、估值底、和价值底。资产底就是现在的市场的总的市值和市场当中上市公司总的资产价值差不多相当，就是代表的是资产底。估值底就是现在市场的总体的估值水平，是不是在历史上每一次最悲观，每一次熊市最底部的时候，那个估值的水平差不多。而价值底则是市场当中所有上市公司它的盈利能力出现了向上的拐点，我们认为是价值底。
资产底和估值底是代表着空间上面，向下是有限的。那价值底是代表着未来才有向上的动力。前一段时间的低点，我们认为是达到了市场的资产底和估值底，但是价值底还没有到来。未来其实是当大多数的行业处于春天或者是夏天的时候，那个时候可能就会带动整个经济周期，拐点到来了。因为大环境生意好做了大家也都赚钱，反映到市场当中，肯定利润增加，盈利能力变强。那个时候市场才会有下一次的大的繁荣的景象。
2、三地市场今年将会有哪些投资机会？
圆融投资基金经理王将先生：我们相对来说，对于A股和港股的这块的关注偏多一些，美股这一块它因为它是集聚了一些全球比较优秀的一些企业，它整体的自身的这种周期波动性相对A股、港股来说也是偏低一些，美股市场它有一个特点，确实是它会成为就类似于中国的房地产这样成为一种资产的标配。所以说美股市场整体来说，如果说从今年的从这个周期的偏底部的位置，然后往上走的这个弹性来说，我们倒更倾向于说A股和港股的这一块值得更值得关注一些。
今年美股这块，美联储很有可能会启动一个降息周期，美联储加息在过往，其实对我们国内的一些货币政策还是有一些制约的。那如果说美联储年内如果如期的去降息的话，那么其实我们国内的货币政策还能够进一步的打开。那时候，我们预计可能会出现一个一段时间的中美双宽的这样流动性环境，对于整个的全球的这个A股，美股港股这种风险资产当然都是一个估值上的支撑。更A股和港股它还是经历了一个多年的整体性下跌的，所以说它的位置可能相对于美股来说，它的估值的起点可能还是偏低一些。
实际上我们看到就是在2024年的1月份，2月份的这种一些相关的一些数据吧，不管是宏观经济上的数据，PMI进出口也包括金融上的一些数据，包括这个狭义货币的增速，我们已经看到了一些整体上的可能企稳的趋势。同时我们也看到了在一些开始出现积极的信号。所以当前的A股市场还没有对这一块特别的警觉，就是市场可能还是在寻找一些比较安全的资产，以及可能比较独立趋势的资产，但是我们认为中国经济的未来复苏的韧性是被低估的。
我们说的直白点A股可能它更多是一个流动性溢价的市场，它永远不缺场内的流动性，但对港股来说，可能很多时候看起来像是一个流动性折价的市场，可能港股来说，对于一些资本面的一些积极信号的响应可能会更弱一些。所以说我在这一块的话，我觉得就是如果我们更加熟悉哪一类资产，我们更加熟悉A股，我在A股做的习惯，可能就是更偏向A股一点。如果说比较习惯于港股这种相对来说的这种流动性环境，那可能港股在这个位置也是ok的，就是我觉得这两个市场各自的流动性环境还是有蛮大差异的，但是我们整体的方向对A股，港股还都是比较看好的。
立心资产基金经理赵磊先生：我们立心基金是一家专注于利润填权模式的价值投资机构，所以我们会更关注于价值的发现和守候。我们经常会说一句话就是选公司就是选行业，选行业就是选生意。我们比较在乎生意的好坏，这门生意什么时候会变好？什么时候会变坏，那至于它是在美国在香港或者是在中国？并不是我们主要关注的点。重要的是你熟悉谁，你对谁了解的最清楚，你就做哪一个市场，不管是在哪一个市场里面生意的本质是不变的。抓住这一点就可以了。
接下来讲今年的有一些机会，我们不太关注短期或者是固定时间的机会。因为每一个机会，每个生意它是从好到坏，或者从坏到好，它自身的周期是不固定的。并不是说因为地球绕了太阳转了一圈，它就得也按照这个时间周期来去发展，并不是的。那有的花它是春天发芽，秋天结果。那有的是夏天发芽，冬天结果。我们不太会去用固定的年这样的时间来去评判这件事，所以觉得这件事会有点刻舟求剑的意思。
但是关于投资机会我这里想跟大家来分享一下，我们对未来十年我们重点关注的有三个大的确定性的投资方向。第一个，我们认为是国企改革，也现在讲的中特估概念。因为我们国家是对国企，还有央企，他的考核标准，是在去年的时候，已经发生了重大的变化，将会引发这类资产的估值的重塑。因为是实打实的价值的体现，不是虚的。
第二就是由人口结构移动，还有阶级移动带来的确定性的投资机会。因为中国未来20年的人口移动还有阶级移动这件事也是板上钉钉的，非常确定的这个趋势，由此带来的有相关的大消费的投资机会也是确定了。
第三就是由传统制造业向高端制造业转型的过程中也会出现有一些阶段性的大单品的投资机会，比如像华为的5G的产业链以及智能车的产业链。这一类的相关的机会也是比较确定的。
3、今年哪些赛道值得投资者重点关注？
圆融投资基金经理王将先生：分享一下我们一些策略的特点，可能我们做的是一些偏景气周期的策略。可能除了本身它的质地要达到一定的门槛以外，就是在公司质地的基础上，我们可能就关注公司它所处的大的上级行业，它所在的细分行业处在一个什么经营周期里面，处在什么样一个行业的景气周期里面。所以我们更多的是关注正在周期上行中的这一部分。我们对于景气周期的定义就可能就是首先它本身有具备一定的行业增速，并且行业增速随着未来的在不同的时间里仍然保持一个增速为正的这样一个局面。
另外我们认为我们这个策略有一个前提，就是有一个有效定价的市场。我们认为就是说只是寻找到就是正向增长的资产，可能还是不够，当市场上有一些公开透明的信息，它就足以让市场的参与者能够基于它未来的一个业绩增速给出它一个相对比较公允的一个估值、合理的价格。我们认为当前的价格，它就可能反映了未来的这段未来的能见度范围内的经济的增速。所以对于我们关注的着眼点不仅在于业绩增速，而更多在于业绩增速的这样一个趋势能够呈现一个不断的加超预期的释放。只有这样市场才能够愿意给予在当前合理估值的基础上，给予一个更高的价格，那这才是可能是一我们获取一个超额收益的一个主要来源。
基于这样一个思路的话，实际上我们对于当前阶段，在当前阶段在大类上我们可能更加关注于科技。的确从去年到现在的话，比如说像AI的这样一个大方向，它确实发生了比较显著的一个迭代的进步，所以说围绕着这个AI算力，还有相关应用的机会。它确实还会接下来不断的涌现出来，因为这一块的产业趋势本身的产业趋势的一个基础的增速摆在那里，而通常在一个向上的产业趋势当中非常容易发生超预期的事件。所以说当我们着眼于一些向上的景气周期的以及向上的产业趋势里面的时候，我们获得这个机会的这种胜率会比较高的。
其次的话虽然说在有一些行业，整体的这种行业的Beta可能没有那么大，蛋糕没有增长没有那么快的一些行业里面，我们仍然能找到里面的相对的一些细分的增量，我们就觉得这些也是可以看的。比如说我们国内的一些包括医药当中的创新药里面的一些减肥药的大单品。当然也包括我们虽然对于今年的经济的恢复性增长可能没有那么乐观，但是有没有可能在一些有色的一些细分领域里面，它可能会出现一些供给侧的约束，在这些存量的行业里面有一些结构性的机会，这是我整体的一个看法。
立心资产基金经理赵磊先生：其实关于赛道这个话题，我想起来网上经常说的一句话就是财富是认知的变现。那你要想拥有超出群体的财富，那你就要有超出群体的认知。尤其对我们投资这一行就是你能够在群体认知之前能够看到它的价值，买入持有，在大家群体都认知到的时候，那个时候反而是价值兑现的时候了。所以我们对于像赛道热点这类东西，我们会有比较强的警惕之心。因为我们觉得他热就代表着群体都认知到了，如果是说和群体认知是一样的，那怎么能够超出获得超出群体的财富和收益呢？我们可能会更关注那些就是不太被人所关注的，甚至是被遗忘的还没有被大部分人所认识到的这一类的东西。
说投资机会这一块，我们非常看好的未来的三个大的确定性的投资方向。第一是国企改革中特估。我们国家过去对国企，央企它的评定指标是做大、做强。先做大，再做强。大指的是营收，强指的是利润。但是你营收和利润都是绝对值。比如说同样赚100个亿，你用一万亿的资产赚100个亿和用1000亿的资产去赚100个亿，它的效果是不一样的，它的价值也是不一样的。
从去年就是2023年开始，国家对央企，国企的评定指标都改成了对ROE的考核，那今年还加入了市值管理的要求。ROE是相对值，是和我们市场当中专业投资者去评判是公司的指标是相匹配的。现在是国企央企他们的工作目标是和二级市场专业投资者的评定标准相匹配了。那因为过去的不匹配导致以前国企央企他们的估值普遍偏低。现在如果是匹配了，第一就会有估值修复的动力。以后再加上逐渐的去剥离掉不良资产，聚焦主营，能够增强盈利能力，也就是说把分母减下来，把分子加上去，他们的ROE就上来了，实打实的，绝对不是玩虚的。那其实去年以来已经有一些国企，央企的表现就是反映了这一点，而且今天王总也讲了，会有一些所谓的高分红的表现不错，其实背后的核心逻辑是在这。
这个是关于国企改革的，那关于人口结构和移动阶级移动带来确定性机会。我们国家目前面临的是人类历史上最大的一次人口老龄化和阶级老龄化的趋势，上一次只有在日本出现过。但是我们的人口是日本人口的十倍。因为接下来我们在60年代出生的70年代出生的人就马上达到退休的年龄了，而且这些人是家庭里面最有钱的。
我们现在的消费结构未来会发生比较大的变化。但是我们现在的消费结构还没有体现出这一点。所以对投资来讲，这就是一个最确定性的机会。并且在人均国民生产总值超过一万美元以后。那么当人们从物质文明进入到精神文明的时候，是由于民族自信心的提升，国产品牌将会迎来蓬勃发展。这个是在过去日本，韩国都有经历过的。我们也会更加关注大消费里面的国产品牌。反正比如说像娃哈哈，华为大疆，其实这些都是我们民族品牌的崛起。因为经济发展到一定的阶段，人们是更需要精神文明的缔造，对本国文化的认可。
那么第三就是由传统制造业向高端科技制造业转型过程中出现阶段性大单品的确定性的机会。比如以华为引领的5G，会使中国提早的去进入车联网和物联网，是国家战略必须执行的。在出现颠覆性技术的时候，还有应用的时候，如果在产业链上的某一个产品是阶段性的孤品，还是大单品，也是我们重点关注的大机会。
因为制造业只有阶段性的机会，它没有像大消费那样出现慢牛长牛，这是因为制造业的本质，它就是机器加原物料加能源。机器是短期可以迅速扩充起来的，它最终产生的后果就是产能过剩。产能够被迅速的去满足，产能过剩必然导致单价逐渐降低，除非是在某一个阶段，它是阶段性的孤品。大单品是提高效率和降低成本的必要条件，因为效率和成本是在制造业当中，是最关键的核心点，省出来的都是利润。这一类的公司，它的爆发力还有空间往往都是比较强，是比较大的机会。
以上其实就是我们对未来看好的投资方向的一个核心逻辑的分享，也是我们对利润填权模式这种价值投资的应用，因为这两年的市场环境并不是很好，包括像国际的地缘政治上的环境也不稳定。越是在不好的环境里面，在大家都看不到希望，都迷茫的时候。在大家大部分人都被市场浮躁的情绪所裹挟的时候，我们更愿意分享这种正确的价值投资的理念，同时，我们立心基金也是坚定的价值投资的守护者。
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